人民币汇率跌破 7.3 关口，利差重要性凸显

8 月 21 日，在岸人民币收盘价 7.3139，突破 7.3 关口，创年内新低。截至发稿时间 16：00，美元兑人民币汇率为 7.2878，较此前略回升。中国银行高级研究员谭雅玲指出，中美利差带来的投机机会和套利空间对人民币贬值有着不容忽略的影响。

由于中美利差以中国的国债和美国国库券为比较基准，内涵着两国的无风险投资回报率的差额，从而产生套利空间吸引资本操作不同币种。中美利差与人民币汇率走势有着明显的相关性。

(资料图)

图一：中美 10 年期国债利差

图二：美元兑人民币汇率：

美债 8 月上行 37.8bp，中美利差出现次贷危机以来最高点

美国进入加息周期后，中美利差由于两国货币周期错位开始收窄，自去年 4 月份起倒挂。但本周一利差已经达到 -179.97bp, 倒挂程度之深已经超越了联储加息频率最快的 2022 年 , 是 08 年次贷危机之后最大的倒挂利差。本次利差的快速拉大，一方面是由于美国经济数据和发债计划，另一方面则是由于国内货币政策落地，债市走牛。

根据美国财政部 7 月 31 日公布的季度更新一次的市场性筹资计划，预计 7-9 月期间筹资 10070 亿美元，10-12 月期间筹资 8520 亿美元，三季度的筹资额较 5 月初的计划向上修正 2740 亿美元，增幅近 37%。同时，美国财政部表示，由于预期的中长期借款需求，财政部计划逐步增加债券发行规模。8 月 1 日，评级机构惠誉将美国政府信用评级从原来的 AAA 下调至 AA+。当日美债收益率较上一日收盘上行了 7.5 个 bp，重新回到 4% 以上，达到 4.042%

美国 8 月 15-16 日公布的一系列重要经济数据强于预期， 7 月零售销售环比增长 0.7%（预期 0.4%），新屋开工年化达 145.2 万户（预期 145 万户、前值 143.4 万户），工业产出环比增长 1.0%（预期 0.3%）。这些数据公布后，亚特兰大联储 GDPNow 模型将三季度美国 GDP 环比折年率预测值从 4.1% 连续上修至 5.0%、5.8%。

8 月 17 日，美联储会议纪要显示，联储会议上，两名美联储官员倾向于在 7 月份保持利率稳定，多数美联储官员倾向于通胀仍存在 " 重大 " 上行风险。与会者表示通胀仍然高得令人无法接受，需要更多的证据才能让人们相信物价压力正在消退，此外美联储工作人员不再预计会出现经济衰退。当日美债收益率上行近 3bp 至 4.28%。

国债小牛市，后续中美利差或保持深度倒挂

从八月初到 21 日，美债累计上行了 37.8 个 bp，而国内债市则下行了 11bp 左右，恰恰相反走出了一波小牛市。原因主要是 8 月 15 日超预期降息落地，叠加另外当天发布的 7 月经济数据弱于预期，十年国债掉下 2.6% 的强支撑，下行 5.25bp，当日收盘 2.5675%。8 月 21 日央行非对称调降一年 LPR，未调整五年期，与市场预期背离，当日收益再下行 1.95bp，并与美债 10 年期收益率利差拉大到 179.97bp。

关于中美利差后续的变动展望，东方金诚分析师白雪、李晓峰认为，截至 8 月 18 日，与 8 月 4 日相比，由于 10 年期美债收益率大幅上行 10bp，而同期 10 年期中债收益率大幅下行 7bp，中美 10 年期国债利差倒挂幅度继续扩大 17bp 至 169bp。短期内，考虑到 10 年期美债收益率还将在 4.0% 以上高位震荡，而因宽松预期未尽，10 年期中债收益率上行风险不大，因此预计中美 10 年期国债利差倒挂程度仍将维持当前的深度水平。

明泰基金宏观团队指出，5 年期 LPR 并未跟随，地产端需求疲软仍未缓解，8 月地产销售数据持续下行，地产压力继续增大，叠加地方债务问题，债务压力仍较大。由于政策利率大于 LPR 降幅，阶段性利于债市，但中国国债利率持续下跌，在美债持续强势背景下，中美利差持续走扩。